由華爾街到你家：拆解高盛為何「微調」名創優品目標價
當我們談論股票市場，大型投行的分析報告往往牽動著投資者的敏感神經。高盛，這家全球知名的金融機構，近期對「10元店」龍頭名創優品（09896.HK）的H股目標價進行了調整，從原先的50港元下調至46港元，同時也下修了對其未來幾年經調整純利的預測。這一「微調」的背後，究竟藏著什麼樣的邏輯與考量？這不僅僅是數字的變化，更是一次深入了解企業營運狀況與市場預期的絕佳機會。
探究下調的蛛絲馬跡：營運開支與投資影響
高盛在最新的研究報告中，明確指出下調名創優品目標價和盈利預測的主要原因，在於「經營開支預測被上調」。這聽起來或許有些籠統，但深入分析，我們可以發現幾個關鍵因素。首先，報告中提到，儘管撇除了永輝超市聯營的虧損，但卻計入了「可轉債/永輝投資相關的現金利息開支」。 這意味著名創優品在進行策略性投資或融資活動時，所產生的相關費用，正在影響其短期及中期的盈利表現。投資一家大型超市聯營公司，雖然長期可能帶來協同效應或收益，但在初期階段，相關的整合成本、營運支持以及財務費用，都可能對公司的利潤表造成壓力。
其次，報告中也提及，名創優品第一季度經調整營業利潤按年下滑5%，較高盛的預期低了9%。 這一下滑被歸因於「直銷業務敞口擴大」，導致經調整營業利潤率收窄了4.2個百分點。 名創優品近年來積極轉型，擴大直營門市（DTC – Direct-to-Consumer）的比例，以更直接地觸達消費者並提升品牌控制力。然而，直營模式相較於加盟模式，通常需要承擔更多的營運成本，包括店鋪租金、人員薪資、庫存管理等，這會在短期內對利潤率造成壓力。高盛的報告反映出，這種業務模式轉型所帶來的營運開支增長，超出了他們之前的預期。
撥開迷霧：亮眼的營收增長與市場韌性
儘管盈利預測被下調，高盛仍維持了對名創優品的「買入」評級。 這表明，在高盛看來，名創優品的核心業務依然具有投資價值。報告中的一些數據也印證了這一點。
名創優品在2025財年第一季度（對應自然季度通常為2024年第四季或2025年第一季初）的整體銷售額按年增長了19%，達到44億元人民幣，甚至略高於高盛此前預測的43億元。 這一增長主要得益於「海外市場超預期」的推動。 這顯示了名創優品在全球市場的強勁擴張勢頭和品牌認可度。在許多國際市場，名創優品以其獨特的設計、親民的價格和不斷更新的產品線，吸引了大量消費者，成功複製了其在中國市場的成功經驗。
細分來看，Miniso品牌在中國內地的銷售額按年增長9%，表現穩健。 而海外業務的銷售額更是高達16億元人民幣，按年大幅增長30%，顯著超出高盛預期。 此外，名創優品旗下的潮玩品牌Top Toy表現同樣搶眼，收入按年增長59%，與高盛預期一致。 這些數據都強有力地證明了名創優品在多個業務板塊和地域市場的增長韌性。
管理層的溫和語氣與未來的可能性
值得注意的是，報告中提到，儘管管理層維持了今年的全年營收指引，但由於業務模式向更多DTC門店轉型，他們對邊際利潤的「語調趨於軟化」。 這進一步確認了公司正在經歷的營運模式調整對短期盈利能力的影響。管理層的坦誠態度，雖然可能讓部分投資者感到擔憂，但也顯示出對公司未來發展路徑的清晰認知。
展望未來，高盛對名創優品第二季度的表現持謹慎樂觀態度。管理層預計第二季度收入將按年增長18%至21%，其中名創中國增速提升至低雙位數，海外業務和Top Toy則預計分別實現25%至30%和70%至80%的高增長。 在營業利潤率方面，預計按年跌幅較第一季度收窄，儘管DTC和新門店仍有稀釋效應，但基數效應疊加效率提升，壓力有望趨緩。
更為樂觀的信號是，高盛認為DTC業務的投資有望逐步顯效並利好未來盈利。 長期來看，直營模式有助於公司更有效地管理品牌形象、控制產品品質、收集消費者數據，並最終提升整體盈利能力。此外，名創優品計劃從五月起推出更多S級IP（即最受歡迎系列）產品，例如與電影合作推出的史迪奇IP產品，高盛認為這可能成為「正面催化劑」。 這些強大的IP合作往往能帶來顯著的銷售增長和品牌關注度。
結論：短期陣痛與長期潛力並存
高盛此次下調名創優品目標價和盈利預測，並非是對公司基本面的徹底否定，而更多是基於對其營運開支上升和業務模式轉型短期影響的重新評估。永輝超市投資帶來的財務成本，以及擴大直營比例導致的營運費用增加，是影響短期盈利預測的主要因素。
然而，名創優品在全球市場特別是海外市場展現出的強勁營收增長，以及Top Toy業務的快速發展，都顯示出公司核心業務的強勁勢頭和市場潛力。儘管短期內利潤率可能因轉型而承壓，但長期來看，DTC模式的成熟和規模效應的顯現，有望為公司帶來更健康的盈利結構。
對於投資者而言，高盛維持「買入」評級傳達了一個重要信號：儘管面臨短期挑戰，名創優品的長期增長故事依然成立。關鍵在於密切關注公司如何有效管理營運開支、平衡直營與加盟的比例，以及如何 leveraged 其強大的IP合作能力，將營收增長轉化為可持續的利潤。這場由「微調」引發的分析，不僅讓我們看到了數字背後的原因，更提供了一個觀察企業如何在變革中尋找平衡與突破的生動案例。
